PE ของหุ้นตัวไหนควรเป็นเท่าไหร่

[นายมานะ]

นักลงทุนมือใหม่หลายๆ คนมักสงสัยว่า การมอง PE ดูที่อะไร ทำยังไง ทำไมหุ้นบางตัว 10 เท่าก็แพง ทำไมบางตัว 30 เท่ากลับไม่แพง ซึ่งความผิดพลาดของนักลงทุนมือใหม่มักจะไม่เข้าใจว่าอะไรบ้างที่เป็นปัจจัยที่ส่งผลให้ค่า PE ควรสูง และปัจจัยอะไรบ้างที่ส่งผลให้ค่า PE ไม่ควรสูง

แต่อย่างที่อ.เบน แกรแฮมได้สอนไว้ ในระยะสั้นนั้นตลาดเป็น Voting machine ในขณะที่ระยะยาวจะกลายร่างเป็น Weighting machine ปัจจัยที่ทำให้ PE สูงหรือต่ำนั้น ผมมองว่าต้องแบ่งระหว่างปัจจัยที่ส่งผลระยะสั้น (ส่วนมากมักไม่เกิน 1 ปี) และปัจจัยที่ส่งผลระยะยาว (1 หรือบางครั้งก็ 2-3 ปีขึ้นไป) ออกจากกันก่อน โดยผมขอรวบรวมปัจจัยเท่าที่ผมคิดออกและเชื่อว่ามันส่งผลทั้งในระยะสั้นและระยะยาวดังนี้ครับ

ปัจจัยทีส่งผลกับ PE ในระยะสั้น

1. Historical PE >> หรือก็คือ PE ในอดีต คนมักยึดติดกับ PE ในอดีตที่เทรดกันมา เช่น PE เมื่อวาน PE เมื่อปีก่อน ฯลฯ แต่จริงๆ แล้ว PE ในอดีตจะใช้ได้ก็ต่อเมื่อเป็นกิจการที่อยู่ใน Mature stage แล้ว การเอา PE ในช่วง Intro หรือ Growth มาเทียบกับช่วงที่บริษัทอิ่มตัวแล้วเป็นอะไรที่ไม่สมเหตุสมผล

2. Growth ของกำไรในปีนี้/ปีหน้า >> คนมักจะเอา PEG มาใช้แบบผิดๆ คือ มองว่า Growth ปีหน้า 30 ควรให้ PE > 30 เท่า แต่อันที่จริงแล้ว PEG ควรใช้กับ Growth ระยะยาวคือ 3-5 ปี ต้องได้ 30% ทุกปี ถ้า Growth ปีหน้า 30 ปีถัดไปไม่เติบโตเลยจะน่าเทรดที่ PE 30 ได้อย่างไร

3. PE peer, PE ตลาด >> ก็คือเอา PE ของหุ้นเราไปอ้างอิงกับบริษัทคู่แข่ง หรือ PE ของ SET ซึ่งเป็นสิ่งที่นักวิเคราะห์ชอบทำ แต่บางครั้งนักวิเคราะห์ก็มั่วถั่ว เพราะบริษัทมีโมเดลธุรกิตต่างกัน เช่น BEAUTY, KAMART ทำเครื่องสำอางเหมือนกัน แต่ตัวหนึ่งเน้นขายปลีก อีกตัวเน้นขายส่ง หรือการเทียบ TNP, CPALL ซึ่งแม้จะมีธุรกิจคล้ายกัน แต่ Stage, Size และ DCA (Durable competitive adventage) ของทั้ง 2 บริษัทแตกต่างกันมาก

4. เหตุผลที่ไม่เกี่ยวกับพื้นฐาน >> เช่น ความป๊อปปูล่าของหุ้น/การมูฟของเจ้า/สายเทคนิคอล

5. บางครั้งคนซื้อ/เชียร์หุ้นไม่ได้คิดว่าบริษัทนี้ควรมี pe เท่าไหร่ แค่คิดว่าตลาดจะให้ pe เท่าไหร่ คือเล่นกับความไร้เหตุผลในระยะสั้นของตลาด

ตำราลงทุนที่แปลจากตะวันตกหลายๆ เล่มมักบอกว่าการคาดการณ์กำไรระยะสั้นให้เหนือกว่าคนอื่นๆ ในตลาดเป็นเรื่องยาก ให้หลีกเลี่ยงซะ แล้วมองยาวๆ (ตัวอย่างเช่น TKN, TNR ที่ภาพระยะยาวเหมือนไม่มีอะไรเปลี่ยน แต่งบ Q1 กลับต่ำกว่าความคาดหวังของตลาด) แต่แนวคิดนี้อาจใช้ไม่ได้กับตลาดในประเทศไทยที่การเข้าถึงข้อมูลสำคัญของนักลงทุนในแต่ละระดับแตกต่างกันมาก นักลงทุนที่เก็งกำไรงบราย Q นั้นมักจะเลือกลงทุนในบริษัทที่เขามั่นใจว่าเขาทำนายกำไรใน Q หน้า หรือปีหน้าได้แม่นยำกว่าคนส่วนใหญ่เท่านั้น หากเป็นบริษัทที่เขาหากำไรไม่ได้หรือไม่มั่นใจเขาจะหลีกเลี่ยง โดยวิธีที่เขาทำก็คือหากำไรใน Q หน้าให้ได้ ซื้อก่อนงบออก แล้วพองบออกเป็นไปตามที่คาด เขาก็ขายให้กับคนที่ตื่นเต้นกับงบไตรมาสล่าสุดนั่นเอง

ปัจจัยที่ส่งผลกับ PE ในระยะยาว

1. Predictability/reliability ของกำไร >> สำคัญมาก เพราะอันที่จริงแล้ววิธี PE ratio ควรใช้กับเฉพาะบริษัทที่มีกำไรไม่ลดลงในระยะยาวๆ คำว่าไม่ลดลงในทีนี้คือคงที่หรือว่าเติบโตขึ้น ซึ่งการที่เราจะสามารถทำนายได้ว่าบริษัทจะมีกำไรที่เติบโตขึ้นนั้น บริษัทต้องมีลักษณะรายได้ที่เป็น Recurring และมีค่าใช้จ่ายส่วนใหญ่ที่ไม่ผันผวนมากเกินไป (ตัวอย่างของคชจ.ที่ผันผวนมากๆ เช่นราคาน้ำมัน) บริษัทที่ขาย Commodity หรือมีลักษณะเป็นวัฏจักร จึงไม่เหมาะจะใช้ PE

2. Growth ของบริษัทในระยะ 3-5 ปีเป็นอย่างไร >> PE 10 มักเข้าใจกันว่าคือเราลงทุน 10 ปีคืนทุน แต่ถ้ากำไรบริษัทโตแค่ปีหน้า แล้วปีถัดไปกลับตกลง แบบนี้ 10 ปี คงไม่คืนทุนแน่ๆ การดู Growth จึงต้องดูระยะยาว จึงจะเหมาะสม โดยปัจจัยที่สำคัญในการหา Growth ระยะยาวมีดังนี้
2.1 บริษัทอยู่ในสเตจไหน >> Intro/Growth/Mature/Decline แต่ละ Strage มี PE ต่างกัน Intro/Growth ควรมี PE สูง Mature/Decline ควรมี PE ต่ำลง
2.2 Market Size ของตลาดเป็นยังไง >> ถ้าบริษัทอยู่ในช่วง Intro แต่ขนาดตลาดมหาศาลมากๆ (เหมือนเราลงทุนใน Startup) แบบนี้ PE100 ก็ซื้อได้ เพราะมันอาจะโต 100 เท่าในอีก 2-3 ปีข้างหน้าก็ได้ แต่ถ้าบริษัทอยู่ในธุรกิจที่ขนาดตลาดเล็ก รูมในการโตก็น้อยตามไป
2.3 DCA ของบริษัทเป็นยังไง >> ถ้า DCA ดีหรือ 5 forces ดี บริษัทก็ควรมี PE สูง เพราะยั่งยืนกว่า คู่แข่งเข้ามายาก บริษัทไม่ต้องแข่งราคา กำไรก็จะดีกว่าบริษัทที่ไม่มี DCA
2.3 วงจรเงินสดเป็นยังไง >> ถ้าเงินสดดี ก็เอาไปใช้ขยายกิจการได้เร็วกว่า ถ้าต้องกู้มาลงทุนตลอด ก็มีแต่ต้องจ่ายดอกเบี้ย เป็นภาระ ทำให้โตช้า
2.4 ROIC (Return of invested capital) เป็นยังไง >> ถ้าดี บริษัทก็สามารถนำกำไรไปขยายต่อได้อย่างมีประสิทธิภาพ ถ้าไม่ดี ก็ควรตั้งคำถามว่าเอาเงินขยายไปฝากแบงก์หรือจ่ายปันผลดีกว่ามั้ย?
2.5 Intangible Asset เช่น ผู้บริหาร/Organizational culture ของบริษัทเป็นยังไง >> ประเมินยากแต่เป็นส่วนสำคัญ เพราะในระยะยาวแล้วบริษัทที่โตคือ ผู้บริหารมี Growth mindset อย่าง Elon Musk นี่ตัวไม่ได้บันทึกมูลค่าในงบดุล ทั้งที่เป็น Asset ที่สร้างมูลค่ามหาศาลให้กับบริษัทได้

3. การลงทุนทางเลือก (อัตราดอกเบี้ยระยะยาว) เป็นอย่างไร >> เงินทุกบาท ทุกดอลล่าห์วิ่งหาผลตอบแทน สมมติดอกเบี้ยต่ำ เงินไหลเข้าตลาดทุน ตลาดหุ้นก็มี PE สูงขึ้น หุ้นแต่ละตัวก็ถูกปรับให้ PE สูงขึ้นตาม แต่ในภาวะที่ดอกเบี้ยสูงจะกลับกัน (จริงๆ ข้อ 3 นี้ถ้าเล่าอย่างลึกซึ้งคงใช้เวลาและความสามารถเกินกว่าที่ผมจะเล่าได้ ถึงขอยกตัวอย่างสั้นๆ ให้เห็นภาพเท่านี้)

จะสังเกตว่าถ้านักลงทุนมองยาวพอ สิ่งที่เป็น Voting machine จะหายไป ที่ชัดๆ เลยคือ 1. Historical PE 2. PE ของ Peer 3. ปัจจัยที่ไม่เกี่ยวข้องกับพื้นฐาน ซึ่งประเด็นทั้ง 3 ข้อเป็นเรื่องของความคิดเห็นในระยะสั้นที่สุดท้ายแล้วไม่ทำให้กำไรในระยะยาวของบริษัทเปลี่ยนไป

อย่างที่พี่โจ ลูกอิสานกล่าวไว้ "เจ้ามือตัวจริงคือผลประกอบการของบริษัท"

แม้นักลงทุน(รวมถึงตัวผมเอง) จะโม้เหม็นอะไรมากมายเกี่ยวกับเรื่องของการให้ PE แต่สุดท้ายแล้วถ้านักลงทุนมองยาวพอ ราคาหุ้นจะโตไปตามการเติบโตของกำไรและ FCF (กระแสเงินสดอิสระ) ของบริษัท

แต่เพราะเราไม่รู้อนาคต ท้ายที่สุดแล้ว PE จึงเป็นผลสะท้อนของปัจจัยเพียง 2 ข้อสำคัญ คือ 1. ผลตอบแทน (Growth ของกำไร/การเทียบกับการลงทุนทางเลือก) 2. ความเสี่ยง (Growth ของกำไรที่หาได้เรามั่นใจแค่ไหน)

และเพราะทุกการลงทุนนักลงทุนคาดหวังผลตอบแทนต่างกัน มีความมั่นใจ หรือมีมุมมองต่อความเสี่ยงต่างกัน การมอง PE ของนักลงทุนแต่ละคนผ่านหุ้นแต่ละตัวจะไม่มีวันเหมือนกัน และจะเป็นเช่นนั้นตลอดไป ตราบเท่าที่อนาคตยังคงเป็นสิ่งที่ไม่มีทางคาดการณ์ได้ (เพราะงั้นมือใหม่เลิกมาถามผมได้แล้วนะว่าตัวนี้ๆ ควรมี PE เท่าไหร่ ผมกับคุณและตลาดมองไม่เท่ากันหรอก 5555)

เวลาเราลงทุนจริง เราอาจมองผสม คือคิดจะลงทุนยาวแบบถือตลอดชีวิต ดู PE ระยะยาว แต่ถ้าผลประกอบการณ์ระยะสั้นดีเกินคาด ตลาด miss price หุ้นที่เราถือมากๆ จนมัน Overvalue ไปเยอะๆ เราอาจเลือกสวิชไปหุ้นที่มี DCA แข็งแกร่งไม่แพ้กัน แต่มีราคาต่ำกว่าก็เป็นได้

จะเป็นนักลงทุนเก็งงบราย Q หรือเป็นนักลงทุนระยะยาวไม่มีผิดถูก นักลงทุนมีหน้าที่หลักคือแสวงหาผลกำไร ถ้าวิธีการนั้นเราหากำไรได้โดยที่เราไม่ได้ทำผิดกฎหมาย ไม่ได้เชียร์ไปขายไป (ตอแหลออกของ) หรือเอาเปรียบสังคมด้วยวิธีใดๆ เราก็ไม่ได้ทำอะไรผิด

แต่จะเป็นแบบไหนก็เลือกใช้เครื่องมือให้ถูก ความผิดพลาดส่วนใหญ่มักเกิดจาก 1. นักลงทุนเข้าใจผิด (bias) คือคิดว่าตัวเองเป็นนักลงทุนระยะยาว แต่ประเมิน PE ด้วยปัจจัยระยะสั้น หรือ 2. เป็นนักลงทุนระยะยาว (ที่โดยเฉลี่ยแล้วก็ตามที่ตำราตะวันตกบอกว่าเราควรได้ผลตอบแทน 15-20% ต่อปี) แต่ดันคาดหวังผลตอบแทนแบบคนที่เป็นนักเก็งกำไรราย Q

หน้าที่ของนักลงทุนคือแสวงหาผลตอบแทน จะสั้นจะยาว ไม่มีผิดถูก แต่อย่าลืมว่านอกจากหน้าที่ในฐานะนักลงทุนแล้ว เรายังมีหน้าที่ในฐานะมนุษย์คนหนึ่งในสังคมโลกด้วย สิ่งที่คุณทำเป็นการชี้นำหรือสนับสนุนสังคมในทางที่ไม่ดีหรือไม่ สิ่งที่คุณกำลังสอนกับวิธีที่คุณใช้เป็นวิธีเดียวกันหรือเปล่า คุณอาจทำกำไรได้ แต่ยังมีความภาคภูมิใจในตัวเองหลงเหลืออยู่มั้ย ก็ขอฝากไว้ให้คิดเท่านี้ครับ

อนึ่งบทความนี้เป็นความคิดเห็นส่วนตัวของผมเอง ผิดถูกอย่างไร โปรดอภัยมา ณ ทีนี้ด้วยครับ

[พ่อน้องเพชร]

เขียนได้ยอดเยี่ยมมากครับ ตกผลึกจริงๆ

[sai]

ขอบคุณมากคร้าบ

[MACUS]

ขอบคุณมากครับ

[picatos]

เขียนได้ดีมากเลยครับ ขอปรบมือให้ดังๆ กับบทความนี้เลยครับ

อ่านแล้วก็มีความคิดสำคัญๆ ลอยขึ้นมาในหัวอยู่ 2 ประเด็น

...
แต่แนวคิดนี้อาจใช้ไม่ได้กับตลาดในประเทศไทยที่การเข้าถึงข้อมูลสำคัญของนักลงทุนในแต่ละระดับแตกต่างกันมาก
...

การเข้าถึงข้อมูลนี่มันต่างกันมากๆ เลยนะครับในไทย นักลงทุนบางคนมีผู้บริหารเข้ามานำเสนอผลการดำเนินงานให้ฟังเป็นการส่วนตัวเป็นระยะๆ นักลงทุนบางคนได้สิทธิในการไป Company Visit ที่จัดให้เฉพาะกลุ่ม ในขณะที่คนส่วนใหญ่เข้าถึงข้อมูลได้แค่ในระดับ Public อย่าง Oppday ซึ่วข้อมูลที่เค้าคุยกันเป็นการส่วนตัวบางอย่าง ผมเข้าใจว่าได้สร้างความไม่เท่าเทียมกันของข้อมูล ในระดับ Inside เลยทีเดียว

ทว่าในไทยนี่ความผิดและการบังคับใช้กฎหมายในเรื่อง Insider Trading นี่อ่อนยวบย้าบ ไม่เหมือนประเทศที่เจริญแล้ว ขนาดกรณีที่คนดังระดับ Martha Stewart ไป Front Run ผู้บริหารบริษัทที่ Insider Trading ทั้งๆ ที่ไม่ได้รู้เรื่องอะไรกับข้อมูล Inside เลย ยังโดนจับติดคุกตั้ง 5 เดือน แถมโดนควบคุมตัวอีก 2 ปี แต่ของไทยนี่ขนาดผู้บริหารฉ้อโกง ไซฟอน ผู้ถือหุ้น นักลงทุน กันตรงๆ เค้าเหล่านั้นยังอยู่ดีมีสุข อย่างมากก็โดนปรับเล็กๆ น้อยๆ ดังนั้นอย่าไปคาดหวังความยุติธรรม และความเทียมเทียมกันกับประเทศนี้เลยครับ

ประกอบกับกิจการในไทยที่มี Business Model เจ๋งๆ มีทีมงานเก่งๆ ที่จะโตได้ในระดับโลกมีน้อย ทำให้เราไม่สามารถมองกิจการไทยออกไปยาวๆ ได้สักเท่าไร ไม่เหมือนกิจการในต่างประเทศ

ทำให้ผมรู้สึกว่า การที่ลงทุนในไทยแบบที่จะไม่รับข้อมูล Inside ใดๆ ทั้งสิ้น แบบพี่โจ ลูกอีสาน จำเป็นต้องขยันมากๆ และเป็นเรื่องที่อันตรายมาก ถ้าหากผมอยากจะใช้ชีวิตขี้เกียจอย่างที่ผมอยากใช้ โดยยังลงทุนในไทยอยู่ และถึงแม้ว่าผมจะไม่อยากฟังข้อมูล Inside ขนาดไหน แต่มันก็ต้องมีรั่วเข้าหูบ้างแหละ ตราบที่ยังลงทุนในไทย คบหาเพื่อนนักลงทุนในไทย เพราะ นี่มันคือวัฒนธรรมการลงทุนแบบไทยๆ ที่หลีกเลี่ยงได้ยาก

ด้วยเหตุนี้ ผมเลยเลือกที่จะไปลงทุนในต่างประเทศ ที่ๆ กฏหมายเรื่อง Inside Trading มีความศักดิ์สิทธิ์มากเพียงพอที่จะทำให้ผมไม่เสียเปรียบมากนักในการลงทุน อีกทั้งตัวเลือกของกิจการในต่างประเทศที่สามารถมองออกไปยาวๆ ได้เป็นสิบปีมีมาก ทำให้ผมรู้สึกว่าผมสามารถขี้เกียจได้อย่างสบายใจ


--------------------------------------------

ในเรื่องของการประเมินมูลค่าในช่วง Intro ที่คุณมานะเขียน ผมว่า ช่วง Intro หรือ ช่วงกำลังโดน Disrupt ช่วงนี้ผมคิดว่าอย่าใช้ P/E เลยจะดีกว่าครับ อย่างช่วง Intro P/E อาจติดลบ หรือ เป็นร้อยเท่าได้ ในขณะที่ธุรกิจอาจจะโดน Disrupt ตัวอย่างเช่น Fiat Chrysler ตอนนี้ Trade ที่ Forward P/E 4 เท่า เวลาเราเห็น P/E มันสูงหรือต่ำแบบแปลกๆ มันสะท้อนสัญญาณว่า P/E มันใช้ไม่ได้ระดับหนึ่ง

เพราะ กิจการกำลังอยู่ในจุดเปลี่ยนอย่างรุนแรง สิ่งที่ควรทำ คือ ทำ DCF ในช่วง 3-5 ปี ว่าค่อยเอา P/E ปกติมาใส่ในปีที่ 3-5 ออกไป เราถึงจะพอเห็นภาพ เห็น Valuation ได้ ซึ่งสิ่งที่ยาก คือ การใส่ สมมติฐานในช่วง 3-5 ปีนี่แหละ ที่จะแบ่งแยกความสามารถของนักวิเคราะห์

ผมได้มีโอกาสอ่านบทวิเคราะห์ของนักวิเคราะห์บริษัทใหญ่ๆ ในต่างประเทศมาจำนวนหนึ่ง กิจการๆ หนึ่ง Assumption ที่ใส่เข้ามาในช่วงการเปลี่ยนแปลงนี้ แตกต่างหลากหลายแล้ว และในบทวิเคราะห์ทั้งหมด แทบจะไม่ใช้ P/E ในการคำนวณมูลค่ากิจการ

[นายมานะ]

ขอบคุณอาจารย์ picatos ที่ชี้แนะครับ ช่วง Intro stage ของบริษัท ไม่เหมาะจะใช้ PE จริงๆ ครับ ผมคิดลงรายละเอียดตรงนี้พลาดไปหน่อย ขอบคุณอาจารย์อีกครั้งครับ

[Undertaker]

ขอบคุณมาก ๆ สำหรับมุมมองดีๆอย่างนี้ เป็นบทความที่เยี่ยมมากครับ
แถมยังตบท้ายด้วยประโยคที่คม บาดลึก เข้าไปถึงหัวใจ มาก

หน้าที่ของนักลงทุนคือแสวงหาผลตอบแทน จะสั้นจะยาว ไม่มีผิดถูก แต่อย่าลืมว่านอกจากหน้าที่ในฐานะนักลงทุนแล้ว เรายังมีหน้าที่ในฐานะมนุษย์คนหนึ่งในสังคมโลกด้วย สิ่งที่คุณทำเป็นการชี้นำหรือสนับสนุนสังคมในทางที่ไม่ดีหรือไม่ สิ่งที่คุณกำลังสอนกับวิธีที่คุณใช้เป็นวิธีเดียวกันหรือเปล่า คุณอาจทำกำไรได้ แต่ยังมีความภาคภูมิใจในตัวเองหลงเหลืออยู่มั้ยก็ขอฝากไว้ให้คิดเท่านี้ครับ

[katin]

เป็นบทความที่ยอดเยี่ยมครับ ขอบคุณนะครับ

[VTchai]

ขอบคุณครับ

ผมก็สับสนประจำในการคำนวณหา P/E ที่เหมาะสม ของหุ้น แต่ละตัว
ต่อไปในอนาคต คงจะประเมินได้ดี

Thx again

[amornkowa]

ตู้เขียนได้ดีมาก ช่วยเพื่อนๆนักลงทุนเข้าใจเรื่องpeได้ลึกขึ้น
ขอบคุณครับ

[worawutag]

ขอบคุณผู้เขียนมากรวมถึงคุณpicato ด้วยครับ

[donnyvi]

ขอบคุณมากเลนครับ ^^

[applesan]

เป็นบทความที่ดีมากค่ะ ขอบคุณมากนะคะ

[yoko]

ทำไมจขกทมองว่าTKN, TNR ที่ภาพระยะยาวเหมือนไม่มีอะไรเปลี่ยน

[kissme]

เยี่ยมจริงๆ กระทู้คุณค่าครับ

[นายมานะ]

ทำไมจขกทมองว่าTKN, TNR ที่ภาพระยะยาวเหมือนไม่มีอะไรเปลี่ยน

เนื้อหาในบทความผมหมายถึงก่อนงบ q1 จะออกน่ะครับ แต่เอาจริงๆ หลังงบออกภาพระยะยาวระดับ 5-10 ปีก็ยังเหมือนเดิมป่ะครับ? คือหมายถึงสิ่งที่เราไม่สามารถแทรคได้อย่างยอดขายในต่างประเทศ q by q ก็ยังไม่สามารถจะแทรคได้เหมือนเดิม จะก่อนหรือหลังงบ q1 ออกก็ไม่ต่างกัน