โพสต์
โค้ด: เลือกทั้งหมด
โลกในมุมมองของ Value Investor 26 เม.ย. 57
ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
หุ้นภัตตาคารVSบ้านจัดสรร
กลุ่มหุ้น “ยอดนิยม-ตลอดกาล” กลุ่มหนึ่งในตลาดหลักทรัพย์ก็คือ บริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่เป็นบ้านและคอนโดเพื่อขาย หรือเรียกง่าย ๆ ว่าหุ้นบ้านจัดสรร เพราะนี่คือธุรกิจที่มีบริษัทจดทะเบียนจำนวนมากในตลาดและมีนักลงทุนโดยเฉพาะรายย่อยซื้อขายหุ้นแต่ละวันจำนวนมาก หุ้นในกลุ่มนี้ไม่ได้เพิ่งจะได้รับความนิยม แต่เป็นหุ้นที่มีความคึกคักมานานหลายสิบปีแล้ว มีแค่บางช่วงสั้น ๆ ที่หุ้นซบเซาลง เช่น ในภาวะที่เศรษฐกิจเกิดวิกฤติขึ้นเท่านั้นที่ทำให้หุ้นเหงา คุณลักษณะของหุ้นบ้านจัดสรรนั้นมีความแตกต่างจากกลุ่มอื่นพอสมควรจนทำให้วิธีการคิดวิเคราะห์นั้นควรจะแตกต่างจากกลุ่มอื่นค่อนข้างมาก
หุ้นอีกกลุ่มหนึ่งนั้นยังไม่ได้ร้อนแรงเท่าไรนักเนื่องจากว่ามีบริษัทจดทะเบียนในตลาดไม่มากเท่าและหลายบริษัทก็ยังทำธุรกิจอย่างอื่นด้วยนั่นก็คือ ธุรกิจภัตตาคารขายอาหาร อย่างไรก็ตาม นับวันผมเชื่อว่าจะมีธุรกิจนี้เข้าจดทะเบียนเพิ่มขึ้นและบริษัทเหล่านั้นก็จะเน้นที่การทำภัตตาคารมากขึ้นเป็น “Pure Play” คือพูดได้ว่าเป็นหุ้นขายอาหารแบบภัตตาคารหรือขายอาหารพร้อมรับประทานเป็นหลัก และเมื่อถึงวันนั้นผมเชื่อว่าหุ้นภัตตาคารจะเป็นหุ้นที่ได้รับความนิยมมากขึ้น ดังนั้น เราก็ควรจะมาทำความเข้าใจกับธุรกิจนี้ซึ่งผมคิดว่ามีอะไรน่าสนใจและก็มีความแตกต่างจากหุ้นของกิจการอื่น ๆ พอสมควร
ผมจับหุ้นบ้านจัดสรรมาพูดกับหุ้นภัตตาคารในบทความเดียวกันนั้น เป็นเพราะผมคิดว่าหุ้นสองกลุ่มนี้ แม้ว่าจะดูเหมือนไม่มีอะไรใกล้เคียงกันนั้น กลับมีความเหมือนกันในหลาย ๆ เรื่อง เช่นเดียวกับที่มีความแตกต่างกันในหลาย ๆ เรื่อง และถ้าเราเข้าใจก็จะทำให้เราวิเคราะห์หุ้นทั้งสองกลุ่มได้ดีขึ้น
ความเหมือนกันของธุรกิจสองกลุ่มก็คือ ตลาดของธุรกิจมีขนาดใหญ่มากคิดเป็นแสน ๆ ล้านบาทต่อปี แต่ในขณะเดียวกันมีผู้เล่นหรือผู้ขายหรือให้บริการจำนวนมากโดยที่ไม่มีบริษัทไหนที่จะ Dominate หรือครอบงำธุรกิจได้เลย พูดง่าย ๆ แม้แต่บริษัทที่ใหญ่ที่สุดก็มีส่วนแบ่งทางการตลาดน้อยมาก ดังนั้น จึงพูดได้ว่าเป็นตลาดที่มีการแข่งขันกันอย่างสมบูรณ์ ไม่มีใครกำหนดหรือควบคุมตลาดได้ทั้งในปัจจุบันและในอนาคต เหตุผลก็คือ ข้อแรก ความต้องการของผู้ซื้อหรือผู้บริโภคนั้นมีความหลากหลายมาก ในเรื่องของบ้านก็เป็นเรื่องของทำเลที่ไม่มีบริษัทไหนสามารถจะยึดกุมได้ ส่วนในเรื่องของอาหารนั้น คนกินก็ต้องการอาหารที่มีรสชาติแตกต่างกันมากมายตลอดทั้งสัปดาห์ เดือนและปี ความสามารถที่จะสนองความต้องการทั้งหมดเป็นไปไม่ได้ ข้อสองก็คือ การเข้ามาของบริษัทหรือกิจการใหม่ ๆ นั้นเกิดขึ้นได้เสมอและทำได้ไม่ยาก บริษัทเหล่านั้นสามารถที่จะแข่งขันและอยู่ได้ถ้ามีผลิตภัณฑ์ที่เหมาะสมแม้ว่าจะเป็นกิจการขนาดเล็ก ดังนั้น ทั้งสองธุรกิจนี้จึงเป็นธุรกิจที่ใครเก่ง มียี่ห้อ และอาจจะมีต้นทุนที่ถูกกว่าบ้างก็เติบโต ใครไม่เก่งก็ค่อย ๆ ถดถอยลง
ความเหมือนที่สำคัญอีกอย่างหนึ่งของสองธุรกิจนี้ก็คือ แม้ว่าจะเป็นธุรกิจที่มีการแข่งขันกันอย่างสมบูรณ์ แต่ก็เป็นธุรกิจที่มี “กำไรดี” นั่นก็คือ กำไรก่อนต้นทุนค่าโสหุ้ยค่อนข้างจะสูง ดังนั้น ถ้าบริษัทสามารถขายสินค้าได้สูงพอ เมื่อหักต้นทุนค่าโสหุ้ยต่าง ๆ แล้ว บริษัทก็มักจะสามารถทำกำไรต่อยอดขายได้ค่อนข้างสูง เหตุผลที่เป็นแบบนี้ก็คือ ลูกค้าที่ซื้อบ้านหรือลูกค้าที่เข้ามากินอาหารในภัตตาคารนั้น ไม่ได้เข้ามาเพราะเรื่องของราคาเพียงอย่างเดียว คุณภาพก็เป็นสิ่งสำคัญพอ ๆ กัน ดังนั้น บริษัทสามารถตั้งราคาที่ทำให้มีกำไรที่ดีได้ และนี่ทำให้บริษัทที่มียอดขายที่ดีสามารถทำกำไรได้สูงโดยไม่ถูกแย่งชิงลูกค้าเหมือนธุรกิจโภคภัณฑ์ที่การแข่งขันขึ้นอยู่กับราคาเป็นหลัก
ข้อดีของสองธุรกิจที่คล้ายกันอีกอย่างหนึ่งก็คือ การขยายตัวหรือเพิ่มยอดขายนั้น ต้องการเงินลงทุนโดยเฉพาะทุนในส่วนของผู้ถือหุ้นไม่มากนัก ในส่วนของภัตตาคารนั้น บริษัทแทบไม่ต้องใช้ทุนอะไรเลย เนื่องจากมักจะใช้วิธีการเช่าร้านและการขายก็เป็นเงินสดในขณะที่การซื้อวัตถุดิบมักเป็นเงินเชื่อ แต่ในส่วนของการสร้างบ้านขายนั้น อาจจะคิดว่าบริษัทต้องลงทุนสร้างบ้านให้เสร็จก่อนที่จะขายได้เงินมา อย่างไรก็ตาม บริษัทบ้านจัดสรรนั้นสามารถที่จะกู้เงินจากสถาบันการเงินมาซื้อที่และสร้างบ้านได้ค่อนข้างมาก ดังนั้น เงินทุนในส่วนของเจ้าของที่จะต้องใช้จริง ๆ จึงไม่มากนักเมื่อเทียบกับยอดขายหรือเทียบกับกำไรที่จะได้ สรุปก็คือ นี่ไม่ใช่ธุรกิจที่เป็น Capital Intensive หรือต้องลงทุนสูง และดังนั้น จึงเป็นธุรกิจที่ดี
มาถึงเรื่องความแตกต่างของสองธุรกิจนี้ ผมพบว่าธุรกิจภัตตาคารดูเหมือนจะดีกว่าพอสมควรโดยมีประเด็นสำคัญก็คือ ธุรกิจภัตตาคารนั้นมีความสม่ำเสมอของผลประกอบการสูงกว่าธุรกิจบ้านจัดสรรมาก เหตุผลก็คือ ข้อแรก ธุรกิจภัตตาคารนั้นมีจำนวนลูกค้ามากกว่ามาก บางแห่งอาจจะมีลูกค้าเป็นล้าน ๆ ราย ในขณะที่ลูกค้าของบริษัทบ้านจัดสรรนั้นแต่ละปีอาจจะมีแค่หลักพันหรือหมื่นรายเท่านั้น นอกจากนั้น การที่ลูกค้าภัตตาคารส่วนใหญ่แล้วเป็นผู้ที่ซื้อซ้ำหรือเป็นลูกค้าประจำ นี่ทำให้รายได้ของกิจการมีความสม่ำเสมอ ในขณะที่ลูกค้าบ้านจัดสรรนั้น ส่วนใหญ่แล้วเป็นลูกค้าใหม่และดังนั้น บริษัทจะต้องเริ่ม “นับหนึ่ง” ใหม่ทุกปี นี่ทำให้ผลประกอบการอาจจะไม่แน่นอนเนื่องจากสินค้าในปีใหม่อาจจะไม่ “โดนใจ” ลูกค้าใหม่ได้ และข้อสุดท้ายก็คือ อาหารภัตตาคารนั้น มีราคาต่ำกว่าบ้านมากและอาหารเป็นสิ่งที่เลื่อนการบริโภคไม่ได้ ดังนั้น เมื่อเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย ยอดขายของภัตตาคารจะถูกกระทบน้อยกว่าบ้านจัดสรรมาก
ความแตกต่างที่ทำให้ภัตตาคารน่าจะเป็นธุรกิจที่ดีกว่าบ้านจัดสรรอีกข้อหนึ่งก็คือ ภัตตาคารนั้นมียี่ห้อหรือมีรสชาดอาหารและบริการที่ทำให้ลูกค้า “ติด” ได้มากกว่าบ้านจัดสรรที่ลูกค้าอาจจะให้คุณค่าของยี่ห้อน้อยกว่ามาก มองในแง่นี้ ภัตตาคารสามารถสร้างความได้เปรียบที่ยั่งยืนหรือ Durable Competitive Advantage ได้ง่ายกว่า ในขณะที่ธุรกิจบ้านจัดสรรนั้นทำได้ยาก
ความแตกต่างที่สำคัญข้อสุดท้ายที่ทำให้ธุรกิจภัตตาคารน่าสนใจและทำให้มี “คุณค่า” กว่าธุรกิจบ้านจัดสรรก็คือ การเจริญเติบโตของอุตสาหกรรม เหตุผลที่การซื้ออาหารกินเป็นธุรกิจที่โตเร็วกว่านั้น เป็นเพราะรายได้ของคนไทยนั้นเพิ่มขึ้นในขณะที่ครอบครัวมีขนาดเล็กลง นั่นทำให้คนยอมจ่ายเงินกินอาหารภัตตาคารที่อร่อยกว่าและต้นทุนเมื่อเทียบกับการทำอาหารกินเองที่บ้านนั้นแคบลง แต่ในกรณีของบ้านจัดสรรนั้น อุตสาหกรรมน่าจะโตช้าลงไปเรื่อย ๆ เหตุผลเป็นเพราะคนไทยนั้นมีอัตราการเกิดน้อยลงมากและจะเริ่มเป็นสังคมผู้สูงอายุมากขึ้นเรื่อย ๆ ดังนั้น ความต้องการบ้านจะค่อย ๆ ลดลงในเวลาไม่นานนัก
ข้อสรุปของผมก็คือ ธุรกิจภัตตาคารนั้น โดยพื้นฐานแล้วเป็นธุรกิจที่ดีกว่าธุรกิจบ้านจัดสรรถ้าบริษัทประสบความสำเร็จ เหตุผลก็คือ มันเป็นธุรกิจที่สามารถทำกำไรได้ดีพอ ๆ กันแต่มีความสม่ำเสมอกว่ามากและมีโอกาสที่จะเติบโตตามอุตสาหกรรมได้มากกว่า ว่าที่จริงหุ้นภัตตาคารในสหรัฐหลายตัว เช่น หุ้นแม็คโดนัลด์นั้นเป็นหุ้นประเภท “ซุปเปอร์สต็อก” ที่มีมูลค่าสูงมาก ในตลาดหุ้นไทย ผมคิดว่าเพิ่งจะเป็นจุดเริ่มต้นของหุ้นภัตตาคารที่จะเติบโต อย่างไรก็ตาม การลงทุนในหุ้นภัตตาคารนั้นก็จำเป็นที่จะต้องคำนึงถึงราคาของหุ้นด้วย เพราะถึงแม้ว่ากิจการภัตตาคารในระยะยาวอาจจะดีแต่ค่า PE ก็สูงกว่าหุ้นในกลุ่มบ้านจัดสรร ดังนั้น จึงไม่สามารถที่จะบอกได้ว่าหุ้นในกลุ่มไหนน่าลงทุนกว่า เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ หุ้นภัตตาคารของไทยอาจจะไม่สามารถเติบโตกลายเป็นหุ้นซุปเปอร์สต็อกก็ได้เมื่อคำนึงถึงว่าบริษัทที่เป็นอินเตอร์แบรนด์อย่างแม็คโดนัลด์หรือ KFC ต่างก็ดำเนินงานในประเทศไทยมาช้านานแล้ว การเอาชนะภัตตาคารเหล่านั้นไม่ใช่เรื่องง่าย
บันทึกไม่สำเร็จ