ของขึ้น / ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
โพสต์แล้ว: อาทิตย์ ก.ค. 13, 2008 10:02 pm
ในช่วงที่สินค้าโดยเฉพาะที่เป็นโภคภัณฑ์ต่าง ๆ ทั้งที่เป็นสินค้า “หนัก” เช่นน้ำมัน ถ่านหิน เหล็ก และโลหะธาตุทั้งหลาย และที่เป็นสินค้า “เบา” เช่น ข้าว ถั่วเหลือง มันสำปะหลัง น้ำมันพืช ต่างก็มีราคาเพิ่มขึ้นมากอย่างไม่เคยประสบมาก่อน นักลงทุนแบบ Value Investor หลายคนก็เริ่มมองว่านี่น่าจะทำให้เกิดโอกาสในการลงทุนที่อาจจะสามารถทำกำไรได้เร็วสำหรับหุ้นบางตัว เราลองมาดูว่าหุ้นแบบไหนที่จะได้ประโยชน์
ประโยชน์ที่จะเกิดขึ้นกับบริษัทในกรณีที่สินค้าโภคภัณฑ์มีราคาปรับตัวขึ้นเร็วและมากก็คือสิ่งที่เรียกกันว่า Inventory Gain หรือกำไรจากสต็อกวัตถุดิบหรือสินค้าที่บริษัทมีอยู่ เหตุผลของเรื่องนี้ก็คือ ในการผลิตหรือขายสินค้านั้น บริษัทจะต้องมีสินค้าคงคลังจำนวนหนึ่งที่บริษัทต้องซื้อมาเพื่อทำการผลิตเป็นสินค้าสำเร็จรูปหรือซื้อมาตุนเอาไว้เพื่อที่จะขายต่อให้ลูกค้า ในระหว่างที่กำลังรอการผลิตหรือรอขายให้ลูกค้านั้น สินค้าโภคภัณฑ์ดังกล่าวก็มีการปรับราคาเพิ่มขึ้นในขณะที่ราคาที่บริษัทซื้อมานั้นมีราคาต่ำกว่ามาก ผลก็คือ เมื่อบริษัทขายสินค้าก็จะขายไปในราคาใหม่ซึ่งทำให้บริษัทมีกำไรมากกว่าปกติ ยิ่งบริษัทมีสินค้าคงคลังในราคาต่ำและมีปริมาณมากเท่าไร กำไรของบริษัทที่จะออกมาก็จะมากขึ้นเท่านั้น
ช่วงเวลาที่ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ปรับตัวขึ้นไป กับช่วงเวลาที่มีการประกาศงบการเงินนั้น มักมีระยะห่างกันเป็นเดือนหรือหลายเดือน ดังนั้น ถ้าเราสามารถคาดการณ์ได้ว่าผลกระทบจาก Inventory Gain จะมีมากและกำไรของบริษัทในไตรมาศที่จะถึงนั้นจะเพิ่มขึ้นแบบก้าวกระโดด เราก็สามารถเข้าไปเก็บหุ้นไว้ก่อน และเมื่อผลประกอบการออกมาเติบโตแบบก้าวกระโดดจริง ราคาหุ้นเพิ่มขึ้น เราก็สามารถขายหุ้นทำกำไรได้
ประเด็นที่ต้องระวังมากก็คือ ไม่ใช่เราคนเดียวเท่านั้นที่อาจจะรู้หรือวิเคราะห์ได้ คนจำนวนมากหรือคนภายในบริษัทอาจจะรู้เรื่องนี้และอาจจะรู้ก่อนเราด้วยซ้ำ ดังนั้น พวกเขาก็อาจจะเข้ามาซื้อหุ้นก่อนและผลักดันราคาหุ้นขึ้นไปแล้ว ถ้าเราเข้าไปซื้อหลังจากราคาหุ้นขึ้นไปแล้ว เราก็อาจจะไม่ได้กำไรเมื่อมีการประกาศงบการเงินแม้ว่าผลประกอบการจะน่าประทับใจตามที่เราคาดแต่ราคาหุ้นกลับลดลง และนี่ก็คือสิ่งที่นักเล่นหุ้นเรียกกันว่าเกิดการ Sell On Fact นั่นคือนักลงทุนได้มีการคาดกันอยู่แล้วว่ากำไรกำลังจะมาจึงเข้าไปซื้อหุ้น และเมื่อกำไรมาจริง ๆ ก็ถึงเวลาที่พวกเขาจะต้องขายเพราะข่าวดีเรื่องกำไรนั้นกำลังหมดแล้ว หุ้นหลังจากนั้นจะตกลงมา พวกเขาจึงต้องรีบขายก่อน
Inventory Gain นั้นเป็นเรื่องที่มักเกิดขึ้นครั้งเดียว นั่นก็คือ เมื่อราคาสินค้าโภคภัณฑ์เริ่มนิ่งและบริษัทได้ใช้หรือขายสินค้าที่มีต้นทุนต่ำหมด บริษัทก็ต้องซื้อสต็อกสินค้าใหม่ในราคาที่สูงและเป็นราคาตลาด การขายสินค้าในรอบใหม่บริษัทก็จะไม่ได้กำไรมากกว่าปกติแล้ว ดังนั้นกำไรของบริษัทก็มักจะกลับมาสู่ระดับปกติ ราคาหุ้นหลังจากรายการ Inventory Gain อาจจะกลับมาอยู่ที่เดิมหรือดีขึ้นบ้างเนื่องจากบริษัทอาจจะมีกำไรมากจนทำให้ฐานะทางการเงินดีขึ้น อย่างไรก็ตาม พื้นฐานของบริษัทในด้านอื่น ๆ มักจะไม่เปลี่ยนแปลง ข้อสรุปก็คือ มูลค่าหุ้นของบริษัทในระยะยาวไม่ควรจะเพิ่มมาก ถ้าจะคิดแบบอนุรักษ์นิยม มูลค่าหุ้นของบริษัทน่าจะเพิ่มเท่ากับกำไรที่เกิดจากสต็อกสินค้าที่มีอยู่ในขณะนั้น ดังนั้น สำหรับผมแล้ว หุ้นที่มี Inventory Gain โดยทั่วไป น่าจะมีราคาหุ้นเพิ่มขึ้นไม่มาก เพราะกำไรนั้นเกิดขึ้นครั้งเดียวและไม่ต่อเนื่อง
แต่ข้อเท็จจริงที่เกิดขึ้นในตลาดหุ้นนั้น บ่อยครั้ง ราคาหุ้นของบริษัทที่มีกำไรจากสต็อกสินค้ากลับปรับตัวขึ้นไปมากมาย เหตุผลอาจจะเป็นว่า นักลงทุนหรือแม้แต่นักวิเคราะห์จำนวนมากไม่เข้าใจหรือพยายามที่จะไม่เข้าใจว่านี่เป็นกำไรที่จะเกิดขึ้นครั้งเดียว พวกเขาคิดว่ากำไรนี้จะเกิดขึ้นต่อเนื่อง เหนือสิ่งอื่นใด เวลารายงานผลประกอบการประจำปีหรือประจำไตรมาศ ผู้สอบบัญชีรายงานว่านี่เป็น “กำไรที่เกิดจากการดำเนินงานปกติ” ดังนั้น พวกเขาจึงคิดว่ามันเป็นกำไรปกติของบริษัทที่อาจจะต่อเนื่องและสามารถนำมาคิดค่า PE ของหุ้นได้ ด้วยเหตุดังกล่าว กำไรครั้งเดียวที่เกิดจาก Inventory Gain จึงถูกขยายไปด้วยค่า PE ที่ 8-10 เท่า และเป็นเหตุผลที่ทำให้ “ราคาหุ้นที่เหมาะสม” ปรับตัวขึ้นไปหลายเท่าและทำกำไรให้กับคนที่ถือหุ้นก่อนที่ราคาจะปรับตัวขึ้นมหาศาล
ในระยะยาว ซึ่งอาจจะเพียงปีเดียว หรือบางบริษัทอาจจะไม่กี่ไตรมาศ เมื่อการปรับตัวของราคาโภคภัณฑ์หยุดนิ่งหรือในบางกรณีกลับลดลง กำไรของบริษัทก็จะปรับตัวลดลงเนื่องจากไม่มี Inventory Gain แล้วและในบางกรณีกลายเป็น Inventory Loss ภาพของบริษัทเหล่านี้ก็จะเปลี่ยนไปอย่างสิ้นเชิง ราคาหุ้นที่เคยปรับตัวอย่างโดดเด่นก็มักจะปรับตัวลดลงและกลับไปสู่สิ่งที่บริษัทเคยเป็น นักลงทุนที่เคยสนใจก็จะเลิกสนใจและไปหาหุ้นตัวอื่นที่จะมีเรื่องราวหรือ Story ใหม่ให้เล่น คนที่เสียหายมากที่สุดคือคนที่ไม่รู้และไม่เข้าใจว่าเกิดอะไรขึ้นกับบริษัทและเข้าไปซื้อหุ้นที่มีราคาขึ้นไปมากมายเพราะคิดว่านี่คือหุ้นที่ดีและยังมีราคาถูกมากเมื่อคิดจากค่า PE
สำหรับ Value Investor ที่ยังไม่เชี่ยวชาญ ผมไม่แนะนำให้ลงทุนในหุ้นเหล่านี้เพราะความเสี่ยงค่อนข้างสูง เหตุก็คือ เราไม่รู้สถานะของสต็อกสินค้าในบริษัทมากนัก สำหรับ Value Investor ที่มุ่งมั่นและเชี่ยวชาญ การลงทุนในหุ้นเหล่านี้หลายครั้งสามารถทำกำไรมหาศาลในเวลาอันสั้น คำเตือนของผมก็คือ ถ้าจะซื้อหุ้นเหล่านี้ เราควรซื้อก่อนที่ราคาหุ้นจะขึ้นไปหรือขึ้นไปยังไม่มาก ราคาหุ้นที่ขึ้นไปที่ยังพอซื้อได้นั้น ถ้าจะให้มี Margin Of Safety ผมคิดว่าไม่ควรจะเกินกำไรครั้งเดียวที่เกิดจากสต็อกสินค้าที่มีอยู่ อย่าใช้ค่า PE เป็นตัวกำหนดราคาซื้อ เพราะนี่คือกำไรครั้งเดียวที่จะไม่เกิดต่อเนื่อง ข้อเท็จจริงก็คือ มันคือกำไรพิเศษเหมือนกับกำไรจากการขายทรัพย์สินหรือกำไรพิเศษอย่างอื่น
ประโยชน์ที่จะเกิดขึ้นกับบริษัทในกรณีที่สินค้าโภคภัณฑ์มีราคาปรับตัวขึ้นเร็วและมากก็คือสิ่งที่เรียกกันว่า Inventory Gain หรือกำไรจากสต็อกวัตถุดิบหรือสินค้าที่บริษัทมีอยู่ เหตุผลของเรื่องนี้ก็คือ ในการผลิตหรือขายสินค้านั้น บริษัทจะต้องมีสินค้าคงคลังจำนวนหนึ่งที่บริษัทต้องซื้อมาเพื่อทำการผลิตเป็นสินค้าสำเร็จรูปหรือซื้อมาตุนเอาไว้เพื่อที่จะขายต่อให้ลูกค้า ในระหว่างที่กำลังรอการผลิตหรือรอขายให้ลูกค้านั้น สินค้าโภคภัณฑ์ดังกล่าวก็มีการปรับราคาเพิ่มขึ้นในขณะที่ราคาที่บริษัทซื้อมานั้นมีราคาต่ำกว่ามาก ผลก็คือ เมื่อบริษัทขายสินค้าก็จะขายไปในราคาใหม่ซึ่งทำให้บริษัทมีกำไรมากกว่าปกติ ยิ่งบริษัทมีสินค้าคงคลังในราคาต่ำและมีปริมาณมากเท่าไร กำไรของบริษัทที่จะออกมาก็จะมากขึ้นเท่านั้น
ช่วงเวลาที่ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ปรับตัวขึ้นไป กับช่วงเวลาที่มีการประกาศงบการเงินนั้น มักมีระยะห่างกันเป็นเดือนหรือหลายเดือน ดังนั้น ถ้าเราสามารถคาดการณ์ได้ว่าผลกระทบจาก Inventory Gain จะมีมากและกำไรของบริษัทในไตรมาศที่จะถึงนั้นจะเพิ่มขึ้นแบบก้าวกระโดด เราก็สามารถเข้าไปเก็บหุ้นไว้ก่อน และเมื่อผลประกอบการออกมาเติบโตแบบก้าวกระโดดจริง ราคาหุ้นเพิ่มขึ้น เราก็สามารถขายหุ้นทำกำไรได้
ประเด็นที่ต้องระวังมากก็คือ ไม่ใช่เราคนเดียวเท่านั้นที่อาจจะรู้หรือวิเคราะห์ได้ คนจำนวนมากหรือคนภายในบริษัทอาจจะรู้เรื่องนี้และอาจจะรู้ก่อนเราด้วยซ้ำ ดังนั้น พวกเขาก็อาจจะเข้ามาซื้อหุ้นก่อนและผลักดันราคาหุ้นขึ้นไปแล้ว ถ้าเราเข้าไปซื้อหลังจากราคาหุ้นขึ้นไปแล้ว เราก็อาจจะไม่ได้กำไรเมื่อมีการประกาศงบการเงินแม้ว่าผลประกอบการจะน่าประทับใจตามที่เราคาดแต่ราคาหุ้นกลับลดลง และนี่ก็คือสิ่งที่นักเล่นหุ้นเรียกกันว่าเกิดการ Sell On Fact นั่นคือนักลงทุนได้มีการคาดกันอยู่แล้วว่ากำไรกำลังจะมาจึงเข้าไปซื้อหุ้น และเมื่อกำไรมาจริง ๆ ก็ถึงเวลาที่พวกเขาจะต้องขายเพราะข่าวดีเรื่องกำไรนั้นกำลังหมดแล้ว หุ้นหลังจากนั้นจะตกลงมา พวกเขาจึงต้องรีบขายก่อน
Inventory Gain นั้นเป็นเรื่องที่มักเกิดขึ้นครั้งเดียว นั่นก็คือ เมื่อราคาสินค้าโภคภัณฑ์เริ่มนิ่งและบริษัทได้ใช้หรือขายสินค้าที่มีต้นทุนต่ำหมด บริษัทก็ต้องซื้อสต็อกสินค้าใหม่ในราคาที่สูงและเป็นราคาตลาด การขายสินค้าในรอบใหม่บริษัทก็จะไม่ได้กำไรมากกว่าปกติแล้ว ดังนั้นกำไรของบริษัทก็มักจะกลับมาสู่ระดับปกติ ราคาหุ้นหลังจากรายการ Inventory Gain อาจจะกลับมาอยู่ที่เดิมหรือดีขึ้นบ้างเนื่องจากบริษัทอาจจะมีกำไรมากจนทำให้ฐานะทางการเงินดีขึ้น อย่างไรก็ตาม พื้นฐานของบริษัทในด้านอื่น ๆ มักจะไม่เปลี่ยนแปลง ข้อสรุปก็คือ มูลค่าหุ้นของบริษัทในระยะยาวไม่ควรจะเพิ่มมาก ถ้าจะคิดแบบอนุรักษ์นิยม มูลค่าหุ้นของบริษัทน่าจะเพิ่มเท่ากับกำไรที่เกิดจากสต็อกสินค้าที่มีอยู่ในขณะนั้น ดังนั้น สำหรับผมแล้ว หุ้นที่มี Inventory Gain โดยทั่วไป น่าจะมีราคาหุ้นเพิ่มขึ้นไม่มาก เพราะกำไรนั้นเกิดขึ้นครั้งเดียวและไม่ต่อเนื่อง
แต่ข้อเท็จจริงที่เกิดขึ้นในตลาดหุ้นนั้น บ่อยครั้ง ราคาหุ้นของบริษัทที่มีกำไรจากสต็อกสินค้ากลับปรับตัวขึ้นไปมากมาย เหตุผลอาจจะเป็นว่า นักลงทุนหรือแม้แต่นักวิเคราะห์จำนวนมากไม่เข้าใจหรือพยายามที่จะไม่เข้าใจว่านี่เป็นกำไรที่จะเกิดขึ้นครั้งเดียว พวกเขาคิดว่ากำไรนี้จะเกิดขึ้นต่อเนื่อง เหนือสิ่งอื่นใด เวลารายงานผลประกอบการประจำปีหรือประจำไตรมาศ ผู้สอบบัญชีรายงานว่านี่เป็น “กำไรที่เกิดจากการดำเนินงานปกติ” ดังนั้น พวกเขาจึงคิดว่ามันเป็นกำไรปกติของบริษัทที่อาจจะต่อเนื่องและสามารถนำมาคิดค่า PE ของหุ้นได้ ด้วยเหตุดังกล่าว กำไรครั้งเดียวที่เกิดจาก Inventory Gain จึงถูกขยายไปด้วยค่า PE ที่ 8-10 เท่า และเป็นเหตุผลที่ทำให้ “ราคาหุ้นที่เหมาะสม” ปรับตัวขึ้นไปหลายเท่าและทำกำไรให้กับคนที่ถือหุ้นก่อนที่ราคาจะปรับตัวขึ้นมหาศาล
ในระยะยาว ซึ่งอาจจะเพียงปีเดียว หรือบางบริษัทอาจจะไม่กี่ไตรมาศ เมื่อการปรับตัวของราคาโภคภัณฑ์หยุดนิ่งหรือในบางกรณีกลับลดลง กำไรของบริษัทก็จะปรับตัวลดลงเนื่องจากไม่มี Inventory Gain แล้วและในบางกรณีกลายเป็น Inventory Loss ภาพของบริษัทเหล่านี้ก็จะเปลี่ยนไปอย่างสิ้นเชิง ราคาหุ้นที่เคยปรับตัวอย่างโดดเด่นก็มักจะปรับตัวลดลงและกลับไปสู่สิ่งที่บริษัทเคยเป็น นักลงทุนที่เคยสนใจก็จะเลิกสนใจและไปหาหุ้นตัวอื่นที่จะมีเรื่องราวหรือ Story ใหม่ให้เล่น คนที่เสียหายมากที่สุดคือคนที่ไม่รู้และไม่เข้าใจว่าเกิดอะไรขึ้นกับบริษัทและเข้าไปซื้อหุ้นที่มีราคาขึ้นไปมากมายเพราะคิดว่านี่คือหุ้นที่ดีและยังมีราคาถูกมากเมื่อคิดจากค่า PE
สำหรับ Value Investor ที่ยังไม่เชี่ยวชาญ ผมไม่แนะนำให้ลงทุนในหุ้นเหล่านี้เพราะความเสี่ยงค่อนข้างสูง เหตุก็คือ เราไม่รู้สถานะของสต็อกสินค้าในบริษัทมากนัก สำหรับ Value Investor ที่มุ่งมั่นและเชี่ยวชาญ การลงทุนในหุ้นเหล่านี้หลายครั้งสามารถทำกำไรมหาศาลในเวลาอันสั้น คำเตือนของผมก็คือ ถ้าจะซื้อหุ้นเหล่านี้ เราควรซื้อก่อนที่ราคาหุ้นจะขึ้นไปหรือขึ้นไปยังไม่มาก ราคาหุ้นที่ขึ้นไปที่ยังพอซื้อได้นั้น ถ้าจะให้มี Margin Of Safety ผมคิดว่าไม่ควรจะเกินกำไรครั้งเดียวที่เกิดจากสต็อกสินค้าที่มีอยู่ อย่าใช้ค่า PE เป็นตัวกำหนดราคาซื้อ เพราะนี่คือกำไรครั้งเดียวที่จะไม่เกิดต่อเนื่อง ข้อเท็จจริงก็คือ มันคือกำไรพิเศษเหมือนกับกำไรจากการขายทรัพย์สินหรือกำไรพิเศษอย่างอื่น
